Arvopaperi: Voivatko häiriköt luoda lisäarvoa?

Tässä tähän blogiin myös teksti viime syksyltä. Unohtui laittaa aikaisemmin. Teksti löytyy mm. täältä. Alkuperäinen on Arvopaperin kumppaniblogissa. Tässä aiheena on aktivistisijoittajat. Samalla tavalla kuin arvot osana sijoitustoimintaa, myös tämä teema saa minut omistajuuden tutkijana innostumaan. Voiko nimittäin olla niin, että yrityksen paras arvonluoja olisikin jossain tapauksessa lähtökohtaisesti yrityksen ulkopuolella? Tästä perusajatuksestahan aktivistisijoittamisessa on kyse. Siis siitä, että jotain yritystä johdetaan sen verran huonosti, että joku havaitsee arvonnousumahdollisuuden siinä, että yrityksen jotain toimintatapaa muutetaan.

 

Aktivistisijoittamista on monenlaista, ja liian usein ilmiö mielletään vain yhtiökokousten häiriköinniksi. Sitä se ei kuitenkaan ole. Itse asiassa aktivistisijoittaminen on luonteeltaan hyvin lähellä pääomasijoittamista. Molemmissa otetaan vahvaa näkemystä yrityksen kehityksestä, lähdetään toteuttamaan tuota näkemystä ja tulokset näyttävät, oliko näkemys oikea ja tuottiko se lisäarvoa. Omanlainen omistajajoukko siis tämäkin. Ja kasvava sellainen. Seuratkaapa vaikka USA:ta ja siellä käytävää corporate governance-keskustelua. Ykkösteema on aktivistisijoittajat ja miten heihin pitäisi yhtiöiden hallituksissa suhtautua.

Voivatko häiriköt luoda lisäarvoa?

Olen tutkinut omistajien roolia yritystoiminnan arvonluonnissa. Yksi erikoislaatuinen ryhmä tarkasteltavaksi ovat aktivistisijoittajat eli yksityishenkilöt tai rahastot, jotka väittävät, että jos yhtiötä johdettaisiin paremmin, sen omistaja-arvo olisi suurempi.

Aktivistisijoittajat pyrkivät tavoitteisiinsa ostamalla yhtiön osaketta päästäkseen osallistumaan sen hallintoon, tai vaikuttamalla muihin osakkeenomistajiin. Aktivistisijoittajat ovat lähtötilanteessa aina ulkokehällä. Sisäpiirillä on käytössään informaatioetu ja yrityksen resurssit. Aktivistisijoittaja haastaa näkemystä omilla analyyseillaan.

Näkemyserot johtavat vääjäämättä vastakkainasetteluun. Sisäpiirin on vaikea muuttaa strategiaansa aktivistisijoittajan aloitteesta. Tällöin syntyisi kuva, että firmaa johdetaan sen ulkopuolelta ja että nykyjohto on osaamaton ja tarpeeton. Sisäpiiri voi harvoin kommentoida aktivistisijoittajan näkemyksiä. Tyypillisesti aktivistisijoittajiin suhtaudutaan tyrmäävästi, jopa tylysti. Usein todetaan tiedotteella, että näkemykset eivät anna aihetta toimenpiteille.

Pääasiassa vallitseva linja voittaa yhtiökokouksissa ylivoimaisesti. Useimmille osakkeenomistajille on helpointa luottaa johtoon. Siksi aktivistisijoittaja tarvitsee suuret resurssit saadakseen aikaan vakavan muutosuhkan. Hajaantuneessa omistusrakenteessa pienikin osuus saattaa riittää suurimman osakkeenomistajan asemaan ja siten avata oven valtapaikoille. Peli muuttuu merkittävästi sillä hetkellä, kun aktivistisijoittajasta tulee hallituksen jäsen. Käärme luikertelee puutarhaan, voisi tilannetta kuvata.

Voiko yksittäinen aktivistisijoittaja muuttaa yhtiön kurssia, vaikka pääsisikin sisäpiiriin? Hallituksen jäsenenä aktivistilla on samat oikeudet ja velvollisuudet kuin muillakin ja pääsy yhtiön keskeisiin tietoihin ja resursseihin. Hallituksen tulisi toimia kollegiona ja tarkastella aina yhtiön, eikä omien intressiryhmiensä etua, joten sekä aktivistisijoittaja että hallitus joutuvat uuteen tilanteeseen. Nyt päätöksenteossa pitäisi yhteisesti löytää yrityksen kannalta paras ratkaisu ja sitoutua siihen. Vanha hallitus ja johto voivat toki jättää aktivistin hallituksessakin vähemmistöön, mutta nyt hän on paremmin informoitu ja osa sisäpiiriä.

Aktivistille jääminen pattitilanteeseen on ongelmallinen. Taustajoukot eli rahaston sijoittajat odottavat muutosta ja nopeasti. Jos muutosta ei ole näköpiirissä, ei rahaston edustajan paikka hallituksessa paljoa hyödytä. Siispä aktivistille jää käytännössä kaksi vaihtoehtoa, joko luopua kohdeyrityksestä ja todeta epäonnistuminen, tai rahastaa valta-asemansa siten, että yritys, sisäpiiri tai joku muu ostaa "häiriköitsijän" ulos.

Toisinaan aktivistisijoittajat ovat myös onnistuneet muuttamaan yhtiön agendaa. On olemassa tunnettuja aktivistisijoittajia, joiden kiinnostus osaketta kohtaan tietää usein sitä, että jokin taka-ajatus on olemassa. Pohjoismaissa tunnetuin lienee Metsossakin aktivoitunut, Christer Gardellin johtama Cevian Capital. USA:ssa aktivismi on arkipäivää.

Ilmiö herättää viisi mielenkiintoista kysymystä:

1. Voiko ulkopuolinen taho lisätä yrityksen omistaja-arvoa paremmin kuin yhtiön hallitus ja johto?

2. Jos kyllä, miten vallitsevat teoriat (esim. agenttiteoria) pystyvät selittämään tällaisen toiminnan?

3. Millä keinoin aktivistisijoittaja voi luoda omistaja-arvoa ja onko tämä lisäarvo yleinen, tapauskohtainen vai omistajakohtainen?

4. Voiko markkinoilla olla saavutettavissa ylituottoja aktivistisijoittamisen strategialla ja kannattaako piensijoittajan seurata aktivistia?

5. Miten yhtiön hallituksen, johdon ja muiden omistajien kannattaisi suhtautua aktivistisijoittajiin?